De Libras y Cebras: ¿Cuáles son los verdaderos riesgos financieros de la moneda digital liderada por Facebook? (Parte I: Riesgo Sistémico)

En medicina, "cebra" describe un caso en el que el médico diagnostica una condición poco probable pero llamativa en lugar de una menos notable pero más probable que también se ajusta a los síntomas. El profesor Theodore Woodward de la Universidad de Maryland acuñó la expresión cuando advirtió a sus alumnos: "Cuando escuches los cascos, piensa en los caballos, no en las cebras".

Como lo ilustra el fenómeno de la cebra, incluso los expertos tienden a juzgar los eventos más memorables como más probables (un sesgo conocido como disponibilidad) y a recordar los eventos inusuales con mayor claridad que los más mundanos. Sin corregir, tales predisposiciones pueden llevar a malas prescripciones, ya sea en medicina o más allá.

La regla de oro de Woodward vino a la mente cuando los políticos de todo el mundo reaccionaron ante el anuncio de Libra, la moneda digital liderada por Facebook que se lanzará en la primera mitad de 2020. Para decir que su respuestas golpeó una nota de precaución es una subestimación. Representante Maxine Waters llamado en Facebook para detener el proyecto. Su aliado del Senado Sherrod Brown prevenido que "no podemos permitir que Facebook ejecute una nueva criptomoneda arriesgada desde una cuenta bancaria suiza". Las reacciones internacionales fueron quizás menos agudas pero no mucho más cálidas, con el ministro de Finanzas francés Bruno Le Maire abiertamente preocupante que Libra podría disputar los monopolios monetarios de los estados.

Las audiencias ante el Comité de Servicios Financieros de la Cámara de Representantes, que preside el Representante Waters y el Comité Bancario del Senado, del cual el Senador Brown es el Miembro de Clasificación, se realizarán el 17 y 16 de julio, respectivamente. Sin embargo, los formuladores de políticas aquí y en otros lugares parecen haber tomado ya una decisión sobre Libra.

Al hacerlo, me temo que los guardianes del sistema financiero global están confundiendo caballos con cebras: enfocándose en riesgos improbables y descontando los beneficios tangibles pero menos importantes de una aplicación de pagos global de bajo costo, como prevén los fundadores de Libra. Debido a que Facebook está liderando el esfuerzo y promocionando Libra como una criptomoneda, las respuestas oficiales están más informadas por connotación (riesgo, monopolio, poder de mercado, abusos de datos), que por cualquier conocimiento real sobre lo que hará Libra.

Irónicamente, los temores que se expresan sobre Libra reflejan la creencia implícita de que puede llegar a ser una innovación extremadamente importante y popular. La nueva empresa aprovechará una base de usuarios existente entre las organizaciones asociadas de más de tres mil millones. Gracias a efectos de red, las perspectivas de un mayor crecimiento de Libra en caso de que se vuelva popular en todo parecen grandes. Esos usuarios potenciales incluyen a decenas de millones de personas que actualmente no tienen cuentas bancarias, pero que cada vez tienen más probabilidades de poseer teléfonos inteligentes. Para condenar a Libra, simplemente porque parece ser capaz de capturar una amplia red de usuarios, incluso antes de que tenga la oportunidad de demostrar su valía, dejaría de lado la prestación de servicios bancarios y de pago a millones de consumidores de bajos ingresos.

¿Existen de hecho motivos suficientes para intervenir para detener o limitar de otro modo la propagación de Libra? En esta y en una próxima publicación, examino cuatro tipos de riesgo que los escépticos de Libra han advertido: riesgo sistémico, riesgo de monopolio, riesgo de seguridad y riesgo de discriminación. Mi propósito no es defender, que aún no ha sido probado. Solo deseo mostrar que una mirada cercana a los supuestos riesgos de Libra los hace parecer más remotos de lo que sugieren los temores expresados ​​por ciertos funcionarios de alto perfil. Son cebras, no caballos.

En el ensayo de hoy, considero el potencial de Libra para presentar un riesgo sistémico para el sistema bancario. En el post de seguimiento, discutiré la probabilidad de que Libra cree un importante monopolio, discriminación y riesgos de seguridad nacional.

Riesgo sistémico

Mark Carney, gobernador del Banco de Inglaterra, ha dijo que "Libra, si logra sus ambiciones, sería sistémicamente importante". Un comentarista de criptomoneda tiene sugirió Libra "quiere ser demasiado grande para regular". Matt Stoller, uno de los críticos más ruidosos de Big Tech, recientemente preguntó en el New York Times: "¿Qué sucede si todos los usuarios quieren vender su moneda de Libra a la vez, lo que hace que la Reserva de Libra tenga una venta por incendio de activos?"

Tan reciente es el recuerdo de la última crisis en la mente de los reguladores, y el tamaño de los gigantes de la tecnología es tan grande, que muchos aceptan afirmaciones como las citadas anteriormente. Pero surge una imagen diferente si intentamos responder a la pregunta de Stoller haciendo referencia a lo que sabemos hasta ahora sobre Libra.

Por cada unidad de Libra que emite, la Asociación Libra mantendrá una combinación de depósitos bancarios y “valores gubernamentales a corto plazo en monedas de bancos centrales estables y de buena reputación”. Estos activos formarán la Reserva de Libra, que por su promesa de redención, esperan los partidarios de Libra, le da credibilidad a la moneda digital y, por lo tanto, a la estabilidad del poder de compra.

Mi colega Larry White recientemente explicado La ambigüedad del libro blanco de Libra con respecto a la convertibilidad de Libra en activos componentes de la Reserva. Concluye que Libra se parecerá a un fondo del mercado monetario de bonos del gobierno, que es líquido y relativamente estable (ya menudo tratado por los tenedores y reguladores como un equivalentes de efectivo) pero cuyo valor del activo neto fluctúa.

A pesar de estar respaldado por varias monedas nacionales, en relación con el valor de cualquier moneda nacional (ya sea que esa moneda forme parte de la Reserva de Libra), el tipo de cambio de Libra será de flotación libre en lugar de fijo. Ese hecho puede obstaculizar la adopción, porque los usuarios pueden ser cautelosos de mantener un medio de intercambio inestable. Pero también arroja dudas sobre la afirmación de que Libra plantea preocupaciones sistémicas. ¿La decisión simultánea de los usuarios de vender sus participaciones en Libra supondría un riesgo sistémico?

Larry, en su pieza, sugiere que no. Los problemas sistémicos en la banca generalmente surgen cuando las personas se dan cuenta de que el banco tiene menos activos líquidos que en pasivos exigibles, como los depósitos. Cada depositante tiene razones para apresurarse a cobrar antes de que otros lo hayan hecho. El banco ha prometido satisfacer todos los reclamos de los depositantes uno por uno, y lo hace hasta que el dinero se agote. De ahí el incentivo para “correr” en el banco.

Como explica Larry, este incentivo está ausente en el caso de un fondo mutuo como el Libra Reserve, porque cualquier pérdida en el valor del activo neto se distribuye proporcionalmente entre los tenedores de Libra, ya sea que se retiren poco después de la depreciación o no. Por lo tanto, los titulares de Libra carecerán de incentivos para “correr” en la Reserva de Libra.

Dado que una caída en el valor de Libra, por muy grande que sea, es poco probable que cause una redención masiva por parte de los tenedores de Libra, ¿podría una redención a gran escala (cualquiera que sea la razón) poner en peligro la estabilidad financiera de todos modos? Después de todo, el intercambio de Libras por dinero en efectivo por parte de los usuarios significaría que los bancos tendrían que pagar los depósitos que formaban parte de la Reserva de Libra. También significaría reducciones proporcionales en el precio de los títulos públicos incluidos en la Reserva, si la nueva oferta no se cumpliera con la demanda de compensación.

Creo que una venta masiva y rápida de Libra no podría, por sí sola, desencadenar una crisis sistémica. Considere un escenario en el que hay $ 100,000,000 de Libras en circulación, de los cuales los tenedores en los Estados Unidos de repente desean cambiar $ 20,000,000 por dólares de los Estados Unidos. Supongamos que el 10 por ciento de la Reserva de Libra se compone de depósitos bancarios denominados en dólares estadounidenses, euros, yenes y libras esterlinas; y que el 90 por ciento restante consiste en bonos (comparables) seguros emitidos por gobiernos de países ricos.(1) La participación específica de cada moneda y bono del país importa poco para nuestros propósitos.

El canje de $ 20,000,000 haría que la Asociación Libra redujera su Reserva Libra en un 20 por ciento, vendiendo los activos componentes de Libra (probablemente) en proporción a su participación en la Reserva (y no en proporción a las monedas en las que los titulares querían intercambiarla). Entonces, mientras los tenedores intentaban vender Libra, los revendedores autorizados que administraban la Reserva venderían depósitos y bonos en igual proporción por cada unidad de Libra que fue canjeada.

¿Podría ese proceso causar una crisis de liquidez entre los bancos que tenían depósitos en la Reserva de Libra? Además, ¿podría esa crisis de liquidez convertirse en una crisis de solvencia plena si la redención de Libra fuera lo suficientemente grande y rápida? Hay razones para pensar que cualquiera de esas crisis es poco probable. Primero, los depósitos no serán retenidos por un banco en un país, sino por muchos bancos en muchos países. Por lo tanto, formarían una pequeña responsabilidad en el balance de cualquier banco individual. En segundo lugar, es poco probable que los usuarios de Libra retengan el monto canjeado en efectivo y en su lugar lo vuelvan a depositar en un banco, devolviendo estadísticamente una proporción significativa de los depósitos a los bancos afectados.(2) Debido a que los bancos, a diferencia de lo que Libra ha prometido hacer, mantienen solo una fracción de sus depósitos en las reservas, bien puede ocurrir que la cantidad total de depósitos bancarios crezca luego de un gran canje de Libra.

En tercer lugar, los depósitos bancarios generalmente están asegurados por el gobierno hasta límites muy generosos: $ 250,000 en los Estados Unidos. Mientras que el seguro de depósitos presenta riesgo moral y hay evidencia Que los esquemas de seguros más generosos. animar una mayor toma de riesgos, para nuestros propósitos, el seguro de depósitos eliminaría en gran medida el incentivo por parte de los tenedores y no tenedores de Libra para operar en sus bancos luego de un canje de Libra a gran escala.

Cuarto, los banqueros a los que se les pidió que pagaran los depósitos relacionados con la Reserva de Libra tendrían un amplio acceso a la liquidez de emergencia a corto plazo de sus bancos centrales. Como en otros casos, cuando actúan como prestamistas de última instancia, los bancos centrales correrían el riesgo de confundir a los insolventes con las instituciones sin liquidez. Pero esa distinción no dependería de Libra. Más bien, dependería de la gestión prudencial de los bancos individuales (y de los reguladores financieros). A menos que los bancos tuvieran sus propios problemas de solvencia, una redención masiva de depósitos en Libra no causaría una crisis sistémica.

¿Qué pasa con el impacto de la redención en los mercados de bonos? ¿Podrían los poseedores de Libra apresurarse a cobrar una crisis de deuda soberana? Nuevamente, es dudoso que puedan, a falta de otras razones para "correr" con los bonos de un país.

Según el libro blanco de la Asociación de Libra, la Reserva de Libra consistirá en una cartera diversificada de bonos históricamente (relativamente) estables. Cuando los tenedores de Libra canjeen, la salida de capital no se concentrará en los bonos de un país. Más bien, Libra venderá valores gubernamentales de varias jurisdicciones en proporción a su participación en la Reserva. Además, no está claro que se produzca una salida, ya que las jurisdicciones cuyos valores probablemente se elegirán también sirven como refugios seguros para los inversores en tiempos de incertidumbre. Al igual que con los depósitos bancarios, los mismos emisores de los bonos afectados por un gran canje de Libra probablemente verán que esos fondos se devuelven como compras directas de bonos.

En otras palabras, una redención masiva causada por factores exclusivos de Libra no parece suficiente para causar una crisis sistémica más amplia. Las cosas podrían ser diferentes si la Asociación de Libra retomara su compromiso de comprar activos estables en una base de uno por uno por cada unidad de Libra que emitió. Sin embargo, la perspectiva de una rápida pérdida de confianza en Libra como resultado de un cambio tan grande, y el potencial de las demandas de los clientes, proporcionan fuertes desincentivos contra la renuncia de la Asociación de Libra a su promesa de respaldo total. Aún así, dados los compromisos que la Asociación Libra ha hecho hasta ahora, faltan los motivos para esperar que Libra presente un nuevo riesgo sistémico.

(1) Asumo que la participación de los bonos en la Reserva es mucho mayor que la de los depósitos bancarios, porque los depósitos suelen pagar tasas de interés más bajas, lo que resulta en un costo de oportunidad para la Asociación Libra.

(2) Supongo, espero de manera realista, que la Asociación Libra tendrá depósitos en bancos grandes y de buena reputación en todas las jurisdicciones con mercados financieros comparables y confiables. Estas son las mismas instituciones en las que depositarían los tenedores de Libra que cobraban. (Sospecho que podrían preferir mantener los depósitos en los bancos TBTF).

(Cruz-publicado desde Alt-M.org)